作者：大师兄，编辑：小市妹
2023年以来，上证、深证、创业板、科创板等主要宽基指数均出现大幅上涨，北上资金净买入超过1000亿，比去年全年的外资流入还多。
作为行情风向标，市场回暖最直接的受益者自然是证券公司，证券指数一月份大涨近10%，成为涨幅最高的行业指数之一。经历了一年多的熊市之后，伴随着宏观经济和资本市场环境的好转，投资者似乎闻到了牛市的味道。
站在牛熊转换的重要节点，特别是全面注册制最终落地的背景之下，券商的格局发生了什么变化，哪些券商在新的市场环境中有可能实现弯道超车，这是当下值得特别重视的话题。
【券业寒冬，东财穿越周期】
刚刚过去的2022年，无疑是A股市场灰暗的一年。疫情冲击加上全球政经局势以及流动性压力，全球资本市场的表现都非常低迷。
证券公司的主要业务包括经纪、投行、自营、信用、资管等，都和股市行情密切相关，市场跌跌不休，券商的业绩自然不会理想。
2022年前三季度，41家上市券商合计实现营收3710亿元，同比下降21%，归母净利润1021亿元，同比下降31%。
最近一个月，已有35家券商陆续亮出2022年业绩预告，其中有33家去年出现净利润下滑，18家净利润下滑幅度超过50%。即使是行业绝对龙头中信证券，也难逃周期魔咒，2022年出现营收净利双降。
拖累券商业绩下滑的主要业务板块，是经纪、信用和自营。
2022年，沪深两市累计成交额224.5万亿元，同比减少了13.0％，年末两融余额1.55万亿元，较2021年末下降0.28万亿元。
与此对应的是，2022年前三季度，上市券商经纪业务下降了16.4%，两融等信用业务带来的利息收入下降了5.8%。
业绩降幅最大的板块是自营业务，也就是证券公司自己炒股等投资收入，大降了52.1%。都说券商是看天吃饭的行当，此话不虚。
尽管券商整体业绩普遍下降，但是优质公司的抗风险能力仍然非常抢眼，最突出的是有“券茅”之称的东方财富。
2022年前三季度，东方财富营收同比基本持平，净利润同比增长了5.77%，而2023年全年的净利润预告，变动幅度为-6.46%至5.23%，仍然是非常强势的表现。
在市场低迷环境下，公司旗下的东财证券去年前三季度经纪业务手续费及佣金净收入达到41.74亿元，同比逆势增长8%，经纪业务市占率达到4.2%左右，同比增长了约0.6个百分点；利息收入等两融信用业务基本持平，市占率提升到2.37%左右。
更重要的是，东财在新增客户方面的市占率高于现有经纪业务市占率，这意味着公司未来经纪业务的市占率有望继续提高。
东财证券的互联网基因，成为公司业绩穿越周期的关键。
公司拥有东方财富网、东财APP、天天基金三大流量入口，其中东方财富网PC端覆盖人数超过6000万人，仅次于新浪财经；东财APP月活高达2000万左右，而传统券商APP流量最高的华泰证券，其涨乐财富通的月活还不到1000万；天天基金则是中国基金理财网站的第一门户，移动端月活长期维持在2000万以上。
作为互联网券商，公司客户群以中小投资者为主，交易频率显著高于其他券商，通过交叉引流，使东财的经纪等证券业务保持快速增长势头。
公司自带的巨大流量，大幅降低了东财的获客和推广成本，使公司获得远高于行业均值的净利润率。
2022年前三季度，东方财富的营收在所有券商中排名14，但是净利润排名第4，衡量公司盈利能力最重要的财务指标净资产收益率，东财在2021年时高达22.11%，2022年前三季度11.45%，均高居行业第一，远远甩开其他传统券商。
▲2021年券商行业净资产收益率排名，来源：同花顺
另外，东财证券的自营业务也出现逆势增长，一方面公司去年3月份获得了160.05亿元的营运资金，使其交易性金融资产规模大幅扩容；另一方面是公司自营业务的投资方向主要集中在货币和债券，和传统券商主要集中在权益市场有很大区别，这使公司规避了市场下跌的风险。
【投行业务显韧性，注册制利好头部券商】
过去一年的券业寒冬中，有一项业务板块仍出现较强发展韧性，即服务于B端用户上市融资需求的投行业务。2022年前三季度，41家可比数据券商实现投行业务净收入总计为429.98亿元，同比逆势增长了5.35%。
在注册制环境下，虽然市场出现较大下跌，但是A股的融资功能并没受到太大影响。
2022年，A股超过400只新股上市，融资额超过5600亿元，同比增加约3%，连续两年创出历史新高，领跑全球。再融资方面，2022年共发布369个竞价类定增预案，拟募资金7159.9亿元，项目数量和拟募资金额较上一年度年分别提升了41.4%和12.4%；
从券商投行业务发展趋势来看，呈现出强者恒强、两极分化的格局。
投行业务收入排名前十的券商无一出现下滑，而排名在最后11名的券商，则有10家的投行业务收入出现了下滑。投行业务收入排名前5券商该业务净收入之和，占41家上市券商的投行总收入比重为51.92%，较去年提升4.49个百分点。
投行业务对券商的品牌和综合能力要求很高，排名靠前的大部分是在证券行业深耕已久的传统老牌券商，其中综合实力最强的中信证券在这个重要分项业务中仍然排名第一，两家新锐券商中金公司和中信建投排名第二和第三。这两家专注于B端业务的证券公司，投行业务收入占比在20%以上，已远远超过中信证券、国泰君安等老牌券商。
注册制的逐步推进，无疑为券商的投行业务发展打开了广阔空间。2019年注册制改革以来，A股IPO数量及融资额出现大幅增长，券商投行业务也表现出较强的持续成长性，2018年到2021年，上市券商投行业务的年化复合增速高达23.7%。
2023年2月1日，A股全面注册制正式落地，券商的投行业务有望获得新的增量市场，在业绩总量中占据更大的比重。目前，股票融资在社融存量中占比只有3.1%，从长期来看还有较大增长潜力，在投行业务中实力更强的头部券商，未来更有可能跨越股市牛熊，成为业绩稳定增长的弱周期大蓝筹。
【中小券商逆袭，指南针成下个东财？】
投行等B端业务格局日益固化，中小券商要想逆势上位并不容易，未来有可能在证券行业冲出重围的新兴力量，可能还是主攻C端业务的互联网券商，比如指南针旗下的网信证券。
指南针之前的主要业务是炒股软件的研发，跟东方财富一样，都是针对中小投资者的金融服务商。2022年，指南针正式收购网信证券，更名为麦高证券，成为继东方财富之后的第二家互联网券商。
事实上，东财收购和整合传统证券公司的成功经验，为指南针未来发展提供了重要的借鉴和参考方向。
在东财收购之前，同信证券在行业内完全没有存在感，东财收购并更名为东财证券之后，利用流量和社区优势、和互联网低价打法，弱化投行等B端业务，主攻跟个人投资者相关的经纪和两融业务，在证券行业内迅速崛起。
2016年到2021年，东方财富证券的经纪和两融业务从行业内60名开外的末流水准，上升到行业的第12名和第15名，公司的营收从23.52亿增长到130.94亿，利润从7.14亿增长到85.53亿，营收和净利润复合增速高达36.8%和60.9%，而同期整个证券行业的营收和净利润年化增速只有8.1%和6.3%。证券业务远超同行的急速发展，为东方财富的异军突起贡献了半壁江山。
从逻辑上看，网信证券之于指南针，就如同当年的同信证券之于东方财富。指南针用户交易资产的换手率与东财接近，是传统券商的3倍，意味着公司经纪业务的ARPU（用户平均收入）价值，同样也远高于传统券商。
虽然指南针的用户规模和东财仍有较大差距，但是用户粘性上并不逊色。截至2021年底，指南针累计注册用户达到1500万人，其中付费用户达到150万人，相比2017年增长了2.5倍，注册用户的付费转换率高达10%。
根据最新发布的业绩预告，指南针2022年净利润达到3.3亿-3.7亿，同比增长了87.29%-109.99%。在资本市场非常不利的环境下，公司的金融服务业务仍然保持逆势增长态势，说明公司用户忠诚度较高，未来给证券业务的引流也会比较顺利。
按照指南针对网信证券的整合规划，跟东方财富的打法基本一样：通过用户引流和互联网券商的低成本优势，聚焦经纪和两融业务，公司的目标是到五年之后把经纪业务排名推进到前20。
有东方财富的成功经验作为参考，指南针未来或许是券商中的又一匹黑马。
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大家好，我是量子熊猫。
马上要到8月8日了，碰巧的是周一要上市的4只新股总，有一只定价8.88元，另一只定价18.18元，也不知道是不是巧合...
数了数，8.8-8.12这一周一共有10只新股发行，数量不少，大家记得打新哈。
贴个今天小伙伴分享的段子~
周四晚上，领导问公司半导体研究员小刘：华大九天怎么涨这么多？
作为公司的边缘化人员，小刘有点受宠若惊，这两年多来，菜狗当道，小刘这类人员成了食之无味弃之可惜的鸡肋。当年半导体领域豪气冲天的你算老几老师也开始热情如火的吹汽车座椅，吹新能源了。
每晚做梦都想重回19年，半导体大显神威，市梦率炒到飞起，奈何现在每次兴冲冲提枪上阵，市场还没什么感觉，就心有余而力不足的草草鸣金收兵。
每当这个时候小刘就想起李姐说的，你行就行不行就不行，歇一会是什么意思？
小刘理了理思路，有点紧张的回复领导：
“华大目前市值650亿左右，22Q2净利润是3000万，简单估一下年化1.2亿，动态市盈率六百多，市销率87。全球EDA老大Cadence 上半年营收131亿，净利润28亿，今年PE 55，PS 15。2021年国内EDA市场规模约100亿人民币，同行预测未来五年年增速30%。实际上全球EDA年增速不到15%，2020年全球EDA市场规模72亿美元。假设5年后国内EDA市场200亿。如果EDA能够50%实现国产替代（意味着芯片设计和高端芯片制造业也实现的国产替代，这个比例已经极高了），那么华大九天的营收可能达到60亿，净利润12亿。那么当前市值对应5年后的PE 是 60倍。不管怎么算，华大九天的估值可能已经透支了至少5年的成长性。所以我认为这是纯粹的新股筹码博弈。”
消息发出去后等了良久，领导没有再回消息。罢了，毕竟半导体狗都不理，领导今天还破天荒问了下，已经难得了。
周五开盘后，半导体如神兵天降一般大杀四方，大基金持股板块暴涨8%，芯片ETF暴涨7%，华大九天又喜提20cm。
小刘看的又兴奋又心虚，有点恍惚。
下班在电梯里碰到领导，发现领导脸都是绿色的，回想起领导哀怨的眼神，大太阳下直冒冷汗。
周六凌晨，突然领导发来消息。
“小刘，半导体你怎么看”
“领导好，周五涨的很多，可能还是短期情绪上的博弈，持续性有待观察，目前看主线还是汽车和绿电，我们深度跟踪的标的目前基本面没有发现明显的变化”，小刘思索良久做了一个自认为比较中肯的回答。
消息发出去后等了良久，领导没有再回消息。罢了，毕竟半导体狗都不理，领导两天问了两次，已经有点超预期了。
正准备洗洗睡的时候。领导发过来一大段。
【太平洋计算机】梳理今年信创行业的投资脉络
【招商电子】国产化逻辑刺激板块底部反弹。
【方正陈杭】半导体全面大反攻！推荐十大金股
【西南计算机】重申“智能化”与“国产化”为2022两大投资主线
【安信电子】未来市场风格向电子切换，继续坚定推荐硬科技国产替代（补短板）核心主线
【中泰电子】为何看多半导体？拨云见日焕芯机！
【民生电子】半导体当自强，国产替代长期主线
【华鑫电子】台海局势升级，半导体国产化趋势加强！
【东北电子】续关注半导体产业底层工具的国产化
【东吴计算机】国产化浪潮势不可挡
【安信电子】坚定看好芯片设计板块，发掘平台型"大而全"和专精型"小而美"
【华创计算机】国产化不可挡，重视EDA长期价值
【兴证计算机】大信创：决胜大时局的国产化要素（此为真大格局)
【中金科技硬件】我们5月份就开始吹芯原了，链接在这里
【财通电子】后摩尔时代Chiplet引领芯片生态革命，赋能国产替代
【兴证电子】清溢光电：掩膜版景气上行，国产替代先锋，业绩拐点确立
【长江机械】华峰测控逻辑重申
【开源团队】坚定看好半导体整体板块。
【国联电子】短期存在修复空间；长期国产替代逻辑不变
【申万机械】华峰测控确定性底部，短期和长期布局绝佳买点
【国君机械】华海清科点评：晶圆制造产能全球重构，设备国产化急迫性进一步提升
一条条的看的小刘眼前一黑，陈老师昨天还在谈治国理政的电视背景下吹电动化智能化，怎么一下子就十大金股了。
领导立马又一条，只有三个！！！
小刘明白这是极度愤怒的表达，为了保住饭碗，小刘当机立断，翻出了去年的小作文，随手改了下日期，啪啪给领导发了过去。
领导你看，我最近也表述了不少观点，还准备周一发给您呢，请领导斧正！
领导马上回复到，写的不错，快行动起来。
小刘立马来了精神，将微信名改成了刘XX@XX电子派点请支持，群发了起来。
“暮色苍茫看劲松，乱云飞渡仍从容——站在半导体牛市的开端”
接着进入今天打新内容，开始还是我们的常规声明。
鉴于注册制逐步开放且新股破发逐渐常态化，以及我中的新股也碰到了破发情况...所以决定推出一个打新必读系列，专门分析判断新股的申购价值。
这部分研究从2021年11月开始，截止目前已经分析数百只新股，整体统计下来准确率接近90%，但由于新股相比已上市企业更容易受到多方面因素影响，并且数据验证周期仍然较短，会存在一定的风险。
因此我可以保证的是我会告诉你我是怎么分析的，并且我会按照这份计划执行，我无法保证的是一定就不会破发。
新股考察要素说明考察要素1：可比行业和企业。
看企业的经营范围，判断从属行业，并选取相似度较大的可比公司，有现成的东西当然比较最省事。
考察要素2：发行价格和发行市盈率。
参考近期破发情况，股价越高破发风险就越大，这个因素不算很重要。
注册制下新股发行定价和估值更趋于市场化，任何企业的价值都不可能摆脱行业基本面和企业基本面，所以市盈率是新股分析的绝对重点要素。
优秀的企业以其高于行业的成长性确实能够获得比行业更高的估值，所以第三步要筛选的就是成长性。
考察要素3：业绩情况。
企业的以往营收和利润是稳健增长还是逐年下滑？是否存在大幅波动，如果存在大幅波动需要重点考虑是否存在为了上市和估值调节报表的嫌疑。
考察要素4：市场情绪。
不可否认的是在新股发行中除了基本面以外，情绪面的影响权重也很大，特别是对于某些热点赛道资金炒作意愿也更高，因此这部分分析也会综合考量适当增加，当然一切都还是得从基本面出发。
下面进入正式内容。
2022年8月8日可申购新股分析易点天下（301171）：企业基本情况：全称“易点天下网络科技股份有限公司”，主营业务为移动互联网营销服务。
公司的主要业务包括效果广告服务、品牌广告服务以及头部媒体账户管理服务。
a，效果广告服务
效果广告是指广告主根据广告所实现的商业效果与互联网媒体或互联网广告服务商进行结算的广告类型，常用的商业效果包括APP下载、AP 安装、用 户注册、商品购买等，可以归纳为按CPA模式结算。
公司为各行业广告主提供全球化的效果广告服务。通过智能化的业务系统平台，公司帮助广告主制定投放决策，在头部媒体、中长尾媒体以及其他渠道 之间合理地分配广告预算、高效地采买用户流量，以实现广告主理想的商业效 果目标。
b，品牌广告服务
公司品牌广告服务旨在通过新颖的创意以及广泛的传播将广告主的品牌理念传达至受众，达到树立品牌形象、提升品牌知名度的目的，主要服务内容包 括创意策略服务、公共关系服务、媒体投放服务以及活动执行服务。
通过多年开展效果广告服务的业务积累，公司建立了对海外营销市场的深入理解，储备了日本、韩国、德国等国家和地区的本地化营销经验，为品牌广告业务的开拓打下了坚实的基础。
c，头部媒体账户管理服务
头部媒体账户管理服务系公司为广告主在头部媒体广告管理平台中开设账户并进行充值、账户运营、异常情况处理的管理运维服务，由广告主根据自身 产品特性及营销目标自主地制定投放决策并进行广告投放。
头部媒体账户管理服务与效果广告服务在业务实质上存在差异。在头部媒体账户管理服务中，由广告主自行规划广告预算、制定投放决策并进行广告投 放，公司提供开设账户、充值、异常情况处理等基础账户运营服务，同时，广 告主按照CPM模式或CPC模式通过公司向头部媒体支付广告投放产生的成本 费用。
在效果广告服务中，通过智能化业务系统，公司为广告主制定广告决策、采买用户流量、优化调整广告决策等，并承担相应的由广告展示到有效效果转化之间的风险，广告主按照CPA模式与公司结算投放费用。
简单来说就是专业的互联网营销公司。
从具体营收结构看，主要营收大部分来源于效果广告服务，其次还有一点头部媒体账户管理服务。
在互联网媒体资源方面，公司与Google、Facebook、Twitter、字节跳动、Pinterest等体或其代理商建立了稳定的合作关系；在广告主客户方面，公司赢得了阿里巴巴、腾讯、网易、字节跳动、快手、爱奇艺等知名企业的信赖。
对应申万二级行业为广告营销，可比上市企业为蓝色光标（300058）。
发行情况：企业由中信证券主承销，当前市值72.06亿元，新发行市值13.7亿元，发行价格18.18元，发行市盈率34.23，PE-TTM27.05x，顶格申购需要14万元市值。
对比广告营销行业PE-TTM为58.19x，对比蓝色光标PE-TTM为75.15x。
业绩情况：预计2022年上半年实现营业收入约12.99亿元-17.19亿元，同比增长约-19.76%至6.18%；
预计实现归属于母公司股东的净利润约1.69亿元-1.94亿元，同比增长约35.82%至55.87%；
预计实现扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润1.64亿元-1.89亿元，同比增长约34.75%至55.25%。
2021年营业收入342,493.24万元，2020年营收247,840.06万元，2019年营收249,312.26万元，年复合增速为17.21%。
2021年扣非归母净利润25,059.97万元，2020年扣非归母净利润21,807.16万元，2019年扣非归母净利润20,716.26万元，年复合增速为9.99%。
2019-2021年，营收和利润增速一般，再到2022年上半年营收下滑不过利润到时增长不少，不过具体原因没看到。
具体毛利率方面，2019年到2021年主营业务毛利率分别为18.74%、20.42%和16.90%，毛利率绝对值不高且波动较大。
跟同业对比来看，处于中高水平。
从公司基本面看，业绩一般吧，毛利率绝对值不高，不过在这行业看好像也都差不多。
从发行情况看，创业板发行，发行价格较低，发行市盈率一般，PE-TTM也一般。
最后汇总如下。
打新评级：谨慎，我的操作：申购
申购建议说明：积极，基本面和发行情况都较好，破发风险较小。
谨慎，基本面或发行情况存在一定问题，破发风险一般。
放弃，基本面或发行情况存在较大问题，破发风险较大。
记得点赞和关注，谢谢~
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