经济观察网 记者 蔡越坤
2018年1月3日，经济观察网独家证实，中国人民银行、中国银行业监督管理委员会、中国证券监督管理委员会、中国保险监督管理委员会发文《规范债券市场参与者债券交易业务的通知（银发[2017]302号）》（下称“302号文”），规范债券市场参与者债券交易业务。
“债券代持”并非一个固定的法律概念，其实质上类似于债券回购交易。由于债券代持在大部分情况下是表外、名义上转移所有权的，其易被认定为买断式回购，要求入表，纳入监管范围。在监管不断收紧的环境下，债券代持也并未被直接划入禁止的范围，因此对于债券代持交易的法律评价，需根据实际情况进行判定。
（一）协议是否有效？
如上文所述，302号文主旨与17年3月市场流传的版本一致，新规是金融去杠杆措施的延续而非深化。市场对主要监管措施已有预期，如代持业务在国海事件以后便已开始收缩，目前仍在做的多数已符合监管要求，而据我们初步测算，杠杆率方面多数机构也已满足。另外，302号文设置了一年的过渡期，而回购、代持等业务一般期限较短，有充足的时间进行整改，没有快速去杠杆的压力。但对不同品种和机构仍有结构性冲击。
我们根据17年三季报数据，对各机构的影响进行了简单测算，在测算中，我们用卖出回购金融资产的量代表正回购资产规模，用买入返售金融资产的量代表逆回购资产规模。当然，我们的测算结果可能与监管口径有出入，一是商业银行的买入返售科目中可能有部分非标资产，使得测算结果可能偏高，二是三季报公布的买入返售数据还不包括各银行因代持而形成的买入返售资产，而302号文要求穿透监管，使得测算结果可能低估实际值。
全程留痕 透明性更高
近日，一行三会联合下发了《关于规范债券市场参与者债券交易业务的通知》（银发〔2017〕302号），其核心要义在于通过对线下组合式代持交易以及其游离于监管之外的会计科目设置进行规范，试图将其纳入监管正轨，以了解债券市场真实的规模、杠杆、集中度水平。这一思路，是2014年以来，整治金融乱象、降低市场杠杆率、防范化解重大金融风险，促使其回归本源的又一次深层次体现，也是对全国金融工作会议、十九大、中央经济工作会议的具体落实。对于市场参与者而言，科学评估302号文产生的影响，需要对卖断+回购等组合模式的业务套路进行全面、深入的了解。
“302号文”要求，参与者应该根据所从事的债券交易业务性质、规模和复杂程度，建立贯穿全环节、覆盖全业务的内控体系，并通过信息技术手段，审慎设置规模、授信、杠杆率、价格偏离等指标，实现债券交易业务全程留痕。同时，债市参与机构还需要进一步做好隔离工作，“自营、资产管理、投资顾问等各类前台业务相互隔离，在资产、人员、系统、制度等方面建立有效防火墙”、“不得以人员挂靠、业务包干等承包方式开展业务”、“前中后台等业务岗位设置应相互分离”。
债券代持是债券交易中“不能说的秘密”，主要目的在于规避监管（资本约束、投资范围、杠杆限制）、流动性管理、调节利润、加杠杆等。新规若严格执行，债券代持将阳光化操作，市场整体加杠杆的能力将下降，不利债券整体需求，尤其是对于一些低等级信用债，其不能通过代持出表后需求下降，流动性溢价将上升。故信用利差和等级间利差趋升。
本文源自国际金融报
本文源自债券圈
如果政策能够较好实施，金融机构配合将线下代持转为标准化的买断式回购进行，那么，毫无疑问，这将在很大程度上提高债市参与者的资本应用成本。成本的提高接着便会促使商业银行等主动降低杠杆水平，从而有效缓解市场风险。
此前的监管文件中，对资管产品的限制局限于总资产/净资产，而该指标仅能反映正回购的比例，不反映逆回购指标。
（四）公募性质的非法人产品，包括但不限于以公开方式向不特定社会公众发行的银行理财产品、公募证券投资基金等，债券正回购资金余额或逆回购资金余额超过其上一日净资产 40% 的。其中，封闭运作基金和避险策略基金债券正回购资金余额或逆回购资金余额超过其上一日净资产100％的。
或禁止“代持”：变身买断式回购
所谓债券代持，是债券投资机构在银行间债券市场间开展的一种“场外双买断交易”，即投资机构与代持方签订代持协议，代持方为投资机构代持债券并提供资金，而投资机构获得资金后也可对债券进行进一步的加杠杆操作。
随后，21世纪经济报道记者从多家机构获悉，中国证券监督管理委员会就“302号文”特别发布了配套文件。
监管要求，正回购方在计算相应监管资本、风险准备金等指标时，统一纳入规模、杠杆、集中度等指标。某上市银行人士称，受考核指标影响，存在部分机构季末代持调整指标现象。如果正回购方不能出表，基本就断绝了通过代持调整指标的可能性。
302号文共包含十三项内容。
（四）公募性质的非法人产品，包括但不限于以公开方式向不特定社会公众发行的银行理财产品、公募证券投资基金等，债券正回购资金余额或逆回购资金余额超过其上一日净资产 40% 的。其中，封闭运作基金和避险策略基金债券正回购资金余额或逆回购资金余额超过其上一日净资产100％的。
正回购方应将逆回购方暂持有的债券继续按自有债券进行会计核算，并以此计算相应监管资本、风险准备等指标，统一纳入规模、杠杆、集中度等。
在强监管消息的刺激下，进入2018年，国债期货持续震荡下跌，其中10年期主力合约T1803连续四日下跌，截至1月5日，累计跌幅达0.77%。短期内市场仍将面临金融机构去杠杆带来的抛售压力。
“萝卜章”事件或成债券限薪直接诱因
“中介机构本身不需要为已上市债券承担风险。如果参与者不报送材料，拒绝为参与者提供服务是中介机构的权利。”上述律师指出。不过业内也有人提出质疑，如果已经上市的债券在其上市期间如果拒绝披露财务数据，这时候无论中介机构是否提供服务，风险都是很难避免的。
虽然“302号文”选择在新年首周强势出台似乎让债券市场有些措手不及，但据21世纪经济报道记者了解，业内对其内容实则早有预期。“十九大后，随着金融稳定委员会的成立，金融监管的协调和力度都进一步加强。去年11月以来，已有资管新规征求意见稿、商业银行流动性管理办法新规征求意见稿等陆续出台。此次‘一行三会’发文规范债券交易，同此前的系列监管规定也目标一致，都是直指金融市场特别是债券市场降杠杆。”1月8日，知名私募重阳投资评论表示。
而“代持”这个没有标准定义但屡屡闯祸的小怪兽，则是监管部门的管制重点。驯服方法则可能是：将“代持”划为买断式回购，规范交易的同时，在会计上进行入表处理。
我们以中资全国性中小型银行与大型银行近三年的卖出回购数据为例，可以发现：
蒋盼 律师
引用地址:https://www.cha65.net/202307/29929.html
tags: